| Tema IV. Introducción a la Bolsa (IV). Las salidas a Bolsa de empresas. |
Autor: Jesús González Nieto
Director del Area de Promoción de Mercado de la Bolsa de Madrid.
1. Introducción
Una de las claves de la existencia de las Bolsas de Valores es proporcionar una vía de crecimiento a las empresas que deciden cotizar en ellas. La captación de los recursos de los ahorradores y su distribución hacia proyectos productivos eficientes, capaces de ofrecer una buena rentabilidad, constituyen la función social básica de cualquier Bolsa desarrollada.
En definitiva, las empresas encuentran en la Bolsa financiación para su crecimiento y liquidez para sus accionistas, es decir, capacidad para encontrar contrapartida cuando deseen aumentar o vender su inversión en la compañía.
A pesar de ser ésta la función tradicional de la Bolsa y la concepción más académica de la misma, la experiencia nos demuestra que el mercado ha evolucionado hacia lo que puede definirse como un centro de servicios amplio. La empresa encuentra en la Bolsa un abanico de soluciones a diferentes necesidades que se plantean en la vida societaria.
Es decir, algunas empresas acuden al mercado buscando financiación para su desarrollo, otras, la facilidad de desinversión que algunos de sus accionistas necesitan y otras, por fin, buscan respuesta a otros problemas. Una de las motivaciones más fuertes es la de aumentar la notoriedad de la compañía entre los distintos colectivos que le rodean: clientes, proveedores, empleados, etc.
Encontrar una valoración objetiva para sus acciones o diversificar su base accionarial son otros de los móviles principales para cotizar en el mercado. A continuación se expondrán las que consideramos razones más poderosas para que una empresa acuda a Bolsa.
Al margen de estas razones, los empresarios que han colocado sus empresas en Bolsa en los últimos años reconocen que, adicionalmente, se han visto motivados a analizar y, en muchos casos, reestructurar la propia forma de gestionar la empresa, orientando su actividad de modo aún más profesional y riguroso, al tener que responder de su actividad ante un conjunto de accionistas, profesionales de la inversión, que exigen constantes noticias de la racionalidad y oportunidad de esa gestión. Este cambio ha afectado a diversos ámbitos de la empresa y ha contribuido a crear una costumbre de transparencia, información y atención a los accionistas y en general, a quienes rodean la actividad de la empresa.
2. Diez Razones para Cotizar en Bolsa
2.1. El prestigio y la imagen de marca
Cotizar en Bolsa se identifica en el mercado como una garantía de solvencia, transparencia y prestigio.
La propia admisión a Bolsa supone un reconocimiento a la solvencia de la empresa, ya que ésta debe demostrar su capacidad de generar beneficios en los últimos períodos. Los inversores dispuestos a aportar fondos valorarán cada esfuerzo que se realice en la racionalización y profesionalidad de la gestión de la empresa. De este modo, se genera un incentivo constante a incrementar la competitividad de la empresa. En definitiva, una empresa que está preparada para salir a Bolsa ha alcanzado un alto grado de organización y control.
Este prestigio es reconocido no sólo por los inversores, sino
por clientes, proveedores o interlocutores financieros de la compañía.
Las consecuencias son, por tanto, interesantes: refuerzo de la posición
comercial, mejora de las relaciones con proveedores, clientes, bancos,
etc.
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Una reconocida compañía consultora publicó en 1996 un informe con los resultados de una encuesta realizada entre sociedades cotizadas en Francia y Gran Bretaña. Para la mayoría de ellas, la cotización bursátil ha supuesto, en primer lugar, un medio eficaz de incrementar su notoriedad frente a clientes e interlocutores financieros y en un segundo plano, un medio de obtener financiación. Además, las sociedades se muestran satisfechas con su presencia en la Bolsa: en efecto, el 80% afirman que las ventajas derivadas se ajustan a sus expectativas y, el 14% piensan que las superan.
El interés de los analistas profesionales e inversores en la información sobre las empresas cotizadas conlleva una presencia en los medios superior al resto de empresas, sobre todo en prensa financiera, tanto nacional como internacional.
Esta presencia en medios de comunicación, que se enmarca en las relaciones externas de la compañía, complementa con gran eficiencia los esfuerzos del marketing y publicidad convencionales, mucho más caros y no siempre con el efecto deseado.
Especialmente en el caso de las empresas que producen bienes de consumo o servicios de uso generalizado, la Bolsa contribuye a aumentar el grado de difusión de la marca. Este fenómeno se ha venido observando en varias de las salidas a Bolsa más recientes, como Telepizza y Sol Meliá. La publicidad, contratada o espontánea, que acompañó a su colocación ha tenido un efecto directo en su incremento de ventas.
La imagen de la empresa mejora por la continua publicidad que el mercado
proporciona y que tiene su eco en los medios de comunicación.
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La experiencia de...Adolfo Domínguez:
"El efecto Bolsa" ha relanzado en un 30% las ventas. Estar todos los días en primera plana de los principales diarios nacionales y extranjeros ha ayudado a dar notoriedad y credibilidad a la marca". Adolfo Domínguez.. Presidente (Expansión 9-4-97).
La experiencia de...las Privatizaciones:
Importantes empresas como Repsol, Telefónica, Argentaria o Endesa, utilizan, en sus campañas de publicidad de acciones, la imagen de Bolsa como símbolo de la solvencia y el prestigio que disfrutan en sus respectivos mercados.
2.2. Proporcionar liquidez a los accionistas
El mercado bursátil permite a los propietarios una rápida conversión en liquidez del capital invertido en el negocio. Los antiguos accionistas, muchas veces socios fundadores de las empresas, encuentran en la Bolsa la contrapartida que les facilita recoger los beneficios de su andadura empresarial en el momento más oportuno; así mismo, ayuda a resolver con facilidad otros inconvenientes en empresas de carácter familiar.
Las razones que uno o varios accionistas tienen para desprenderse de su participación en la empresa pueden ser varias. La más evidente es la de obtener recursos para la realización de inversiones alternativas. Ligada con ésta nos encontramos con la conveniencia de diversificar el riesgo, abarcando otras actividades económicas en sectores de ciclo diferente.
La salida de algunos accionistas de la compañía suele
coincidir con un momento de transformación de la vida de la sociedad
. Esta transformación a menudo se hace patente en empresas familiares
que podríamos llamar de tercera generación.
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Cuando la empresa familiar se convierte en "empresa de familias" a veces surge la necesidad de dar salida a algún accionista a un precio objetivo. Algo similar sucede cuando un socio minoritario no comparte la estrategia de futuro de la empresa o pierde interés en la misma. Naturalmente, empresa familiar y empresa cotizada en Bolsa no son conceptos excluyentes. Al contrario, buen número de las empresas admitidas en Bolsa de Madrid siguen estando bajo el control de grupos familiares.
En todos estos casos, el mercado bursátil ofrece una solución
viable, aportando la liquidez necesaria para la parte que interesa colocar,
a un precio razonable en función de la situación de la empresa
y del mercado. Al vender sus acciones a un colectivo amplio de inversores
se evitan mejor aquellas situaciones de predominio que, en una negociación
con un sólo inversor, podrían situar el precio por debajo
de una valoración objetiva.
La experiencia de...Cortefiel
“ Se trata de dar el paso de empresa familiar y abrir el accionariado de la Compañía, y además sirve para financiar la actual diversificación del grupo, que nos ha llevado a crear innumerables filiales en los últimos años como las cadenas Milano o Springfield”. Gonzalo Hinojosa. Consejero Delegado (ABC 28-5-94).
La experiencia de...Adolfo Domínguez:
"Creo que salir a Bolsa es el destino natural de las empresas familiares, la sucesión en la propiedad es complicadísima y muy difícil que tenga éxito. Hemos decidido hacerlo a pesar de que recientemente tuvimos una oferta encima de la mesa de Louis Vouitton". Adolfo Domínguez. Presidente.
La experiencia de...Continente
Uno de los aspectos más positivos de la salida a Bolsa de
Continente fué que proporcionó liquidez al valor, en beneficio
de los accionistas minoritarios y socios financieros.
Igualmente ha incrementado de manera significativa la notoriedad
de la empresa ante la opinión pública, ha diversificado su
accionariado y ha acercado a la empresa a la comunidad financiera española
e internacional". Alfonso Merry del Val - Consejero Delegado.
2.3. Financiar el crecimiento de la empresa
La Bolsa de Madrid ofrece a las empresas un abanico de ventajosas alternativas de financiación para completar sus recursos. La ampliación de capital en Bolsa, coincidiendo con su salida o en un periodo posterior, es una forma idónea de obtener fondos para sostener la expansión de una empresa.
En un entorno empresarial cada día más competitivo, el crecimiento continuo se ha convertido en uno de los objetivos básicos para la empresa. Una gestión eficaz debe perseguir no sólo la obtención de los recursos necesarios, sino el mantenimiento del equilibrio entre fondos propios y ajenos.
La financiación a través de recursos propios es, por tanto, imprescindible para aportar a la expansión de la empresa características de solidez, flexibilidad y reducción de riesgo financiero.
La vía más eficiente para conseguir este tipo de financiación es la Bolsa. Las empresas que cotizan en Bolsa pueden obtener, en el momento más adecuado, esta financiación a través de ampliaciones de capital, en condiciones muy favorables.
La liquidez que el mercado ofrece a los inversores hace posible que sus diferentes horizontes temporales de inversión, generalmente no coincidentes con el carácter permanente de financiación de la empresa, puedan conjugarse y así cumplir ambos sus objetivos.
Adicionalmente, la Bolsa de Madrid facilita el acceso de la empresa a una amplia comunidad inversora, tanto nacional como internacional, que confía en el proyecto que representa la empresa y comparte con ella el objetivo de maximización del beneficio.
Es, precisamente, esta gran variedad y número de inversores lo que posibilita una colocación del capital diversificada, que permite el mantenimiento del control de la gestión, incluso con porcentajes de capital inferiores a los que, en teoría, requeriría una mayoría simple.
Las positivas perspectivas actuales de nuestra economía en general y del mercado de valores en particular, están conformando un entorno muy favorable para la financiación bursátil.
En cualquier caso, la Bolsa no es sólo un mercado de renta variable.
De hecho, cada año con mayor volumen, se negocian numerosas emisiones
de renta fija a todos los plazos. Por tanto, la emisión de empréstitos,
encuentra en el mercado bursátil su marco idóneo de negociación.
La experiencia de ...Sol-Meliá
“De igual forma en que lo hicieran las principales cadenas hoteleras del mundo, entre las que la Compañía Sol Meliá ya ocupaba un lugar destacado, Sol Meliá se escindió en dos Sociedades. Por una parte la sociedad patrimonial, Inmotel Inversiones S.A., y por otra , la gestora de hoteles, Sol Meliá S.A. que sería la que cotizaría en Bolsa a través de una ampliación de capital.
La operación consolida a Sol Meliá entre las compañías hoteleras más importantes del mundo, aumentando la competitividad internacional de la misma a través de una estrategia de expansión que se hace posible con los recursos obtenidos al entrar nuevos inversores.”Gabriel Escarrer. Presidente. Sol Meliá
2.4. Una valoración objetiva de la empresa
Las acciones de una compañía que cotiza en Bolsa cuentan con un valor de mercado objetivo.
La Bolsa incorpora sistemáticamente las expectativas de beneficios en la valoración de las empresas cotizadas. Esta particularidad distingue los precios de las operaciones en Bolsa de los que se pagarían atendiendo a otros métodos.
El precio que alcanzan las acciones de una compañía cotizada no sólo es representativo del acuerdo entre oferta y demanda en el mercado; se convierte también en referencia obligada para los restantes inversores, sean accionistas de la compañía o no.
La continua valoración de las expectativas explica la rápida y positiva evolución del precio de las acciones de algunas empresas. En compañías con gran capacidad de generación de negocio -"compañías de crecimiento"- es frecuente que el precio de salida a Bolsa sea muy superior al valor en libros de la empresa y a su vez, experimente fuertes aumentos a medida que se cumplan y sobrepasen las expectativas.
La valoración del mercado supone una valiosa referencia para los gestores de la empresa en sus tomas de decisiones. De hecho, cada vez más se incorpora como un objetivo principal de la gestión de la empresa el aumento del precio de la acción.
Este marco de valoración de la empresa ofrece algunas ventajas
adicionales. En primer lugar, las convierte en un instrumento de pago de
elevada liquidez susceptible de ser ofrecido en una operación financiera,
pignoración en la concesión de préstamos, etc. Por
otra parte, las compañías pueden optar por la reinversión
de los beneficios como alternativa al pago de dividendos, sin perjudicar
a aquellos accionistas que necesiten una liquidez inmediata.
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A igualdad de rendimientos, un inversor siempre preferiría acciones
que puede vender cuando lo necesite. La práctica habitual del mercado
americano ha situado esta prima en torno al 20% .
La experiencia de...Cortefiel
"La Compañía debido a la dimensión que había
logrado necesitaba convertirse en una empresa que superara el concepto
típico de empresa familiar. Por ello y por la necesidad de seguir
financiando sus ambiciosos planes de expansión con los que aspira
a convertirse a medio plazo en la primera multinacional española
de la distribución, era prioritario abrir el capital a socios financieros
de primera magnitud y colocar la compañía en el mercado".
Gonzalo Hinojosa. Consejero Delegado (Cinco Días 27-05-95).
La experiencia de...Telepizza
La evolución del precio de la acción de Telepizza
ha sido espectacular:
| • Valor contable
• Precio colocación • Cotización |
(30.06.96):
(13.11.96): (17.10.97): |
213 pts.
2.231 pts. 9.750 pts. |
2.5. Acceso a toda la comunidad inversora
En la Bolsa de Madrid operan simultáneamente diversos tipos de inversores. Cada uno con su propia forma de actuar, están analizando de continuo nuevas compañías en las que situar sus fondos.
Cotizar en Bolsa significa acceder a la importante masa de recursos aportada por estos inversores. Sus objetivos los convierten en los socios financieros idóneos para cualquier empresa: Buscan un valor añadido, tanto vía incremento de precios, como vía dividendos. No interferirán en la gestión cotidiana de la empresa, aunque serán exigentes con los resultados de la misma. Por otra parte, no sólo están interesados en empresas de gran tamaño; necesitan completar sus inversiones con empresas de gran potencial de crecimiento, sean pequeñas o medianas.
Los inversores minoristas, las familias españolas, representan casi un 30% del accionariado de las empresas cotizadas. Son inversores muy estables, poco activos en la contratación del día a día (de hecho representan sólo un 8% del volumen total cruzado en Bolsa). En las ofertas públicas de venta, y en particular en las privatizaciones realizadas durante esta década, se ha observado que más del 70% de los mismos mantiene su inversión después del primer año.
La inversión extranjera representa el 43% del volumen
intercambiado diariamente en Bolsa. Son los inversores más activos
y, en conjunto, los principales accionistas de las empresas cotizadas.
Con creciente importancia actúan los inversores institucionales españoles. Los fondos de inversión mobiliaria se encuentran cada vez más interesados en la Renta Variable. Tradicionalmente, en España su posición en acciones ha sido inferior al 3% de su cartera. En la última parte de 1996 se ha producido un despegue espectacular, en una tendencia que es previsible continúe en el futuro.
En resumen, las empresas que deciden cotizar en Bolsa cuentan con una base de inversores acostumbrada a invertir en proyectos empresariales y a asumir riesgos. Las compañías no tendrán que salir a buscar a los inversores uno a uno. La Bolsa se los aporta.
La experiencia de...Ginés Navarro
“El Grupo March, mantendrá después de la venta el control total de la gestión de Ginés Navarro.
Pero la entrada de accionistas minoritarios, primero con la venta de un 21,3% a inversores institucionales, y ahora con la OPV, va a suponer cambios fundamentales en la forma de gestionar la constructora.
Los propios responsables de Ginés Navarro, encabezados por su presidente Mariano López Plaza, reconocen en su informe que la entrada de nuevos accionistas supone abrir una nueva etapa.
La decisión, aseguran, se tomó para “impulsar el crecimiento de sus operaciones, hasta el momento limitado en cierta medida por el carácter familiar de su accionariado.” (Expansión 24-10-94)
2.6. Obtener una base de accionistas más amplia y estable
El acceso a los distintos tipos de inversores que la Bolsa ofrece a las empresas, les permitirá diseñar, en buena medida, la composición de su accionariado y, sobre todo, dotarle de una gran estabilidad.
Los inversores individuales son mucho más estables de lo que suele pensarse. Los institucionales se comportan de modo coherente con sus objetivos: un fondo de pensiones tenderá a planificar inversiones a muy largo plazo, mientras el gestor de un “hedge fund” no tendrá inconveniente en cambiar constantemente la composición de su cartera.
La capacidad de control sobre esta composición es máxima cuando la salida a Bolsa se acompaña de una oferta pública de venta o suscripción, en la que se puede definir con precisión a quién se da entrada en la empresa.
Como es natural, las transacciones que vayan realizándose a diario en el mercado modificarán la identidad de los accionistas y con el tiempo, la distribución entre diferentes tipos de inversores. Este proceso puede ser estimado por la empresa mediante diversas herramientas. En general, cuanto más activa sea la compañía en sus relaciones con los inversores, más cerca se encontrará de sus necesidades y de sus movimientos.
En cualquier caso, todos los inversores se comportan bajo un común denominador: obtener el mayor valor de su inversión. Una política de dividendos clara y equilibrada con el comportamiento de las cotizaciones a largo plazo satisfará a todo tipo de inversores.
2.7. Incentivar a los trabajadores y otros colectivos
Dentro de las distintas políticas de incentivos para los empleados que puede llevar a cabo una empresa, se encuentra la de ofrecer a éstos la posibilidad de participar en su capital. Además de una fórmula de gratificación, esta política motivará un interés mayor por parte del trabajador en la marcha y gestión de la empresa, integrándole de forma más activa en los nuevos planes y proyectos futuros de desarrollo de la misma.
Si, además, las acciones de la empresa están admitidas en Bolsa, se añade un atractivo muy importante para el trabajador: la disponibilidad continua de precios objetivos y la facilidad de su venta en el mercado en cualquier momento.
En otro orden de cosas, la Ley 13/1996 de 30 de diciembre, de "acompañamiento" a los Presupuestos, añade un atractivo más a esta forma de incentivo, al privar de la condición de retribución en especie, y excluir, por tanto, de tributación en el Impuesto sobre la Renta de las Personas Físicas, a la entrega gratuíta o a precios rebajados de acciones por las empresas a sus empleados, con ciertos límites y restricciones cuantitativas.
El hecho de estar cotizando en Bolsa abre además esta vía
de incentivo a otros colectivos con los que la empresa desea estrechar
lazos o a los que conviene premiar por alguna razón. Tal es el caso
de los clientes más fieles, o de los distribuidores externos a la
compañía. En ambos grupos se ha obtenido una magnífica
respuesta a la iniciativa en varias ocasiones.
La experiencia de...Repsol
En la distribución de la primera oferta de acciones de Repsol se destinó un tramo al colectivo de distribuidores de productos de la compañía.
La experiencia de...Cortefiel
Cortefiel reservó un 10% de la oferta de acciones en su salida a Bolsa para sus clientes más importantes. Todos aquellos titulares de la tarjeta de compra Club Cortefiel tuvieron la oportunidad de adquirir acciones reservadas a tal efecto.
La experiencia de...Continente
En la colocación de acciones de Continente se destinó como incentivo a los trabajadores de la empresa un 3,6% de la oferta global
2.8. Fiscalidad de la salida a Bolsa.
La legislación española favorece en ciertos aspectos la desinversión en una empresa cuando ésta cotiza en Bolsa, en especial cuando se realiza a través de la venta de derechos de suscripción.
El gravamen de la renta generada mediante la transmisión de derechos de suscripción queda diferido en el tiempo hasta el momento en que se venden las acciones de las que proceden.
Este beneficio fiscal no se da en la transmisión de derechos derivados de acciones no cotizadas.
Esa misma regla resulta de aplicación en el caso de transmisión de derechos de suscripción resultantes de ampliaciones de capital realizadas con objeto de incrementar el grado de difusión de las acciones de una sociedad con carácter previo a su admisión a negociación.
Al venderse en Bolsa acciones adquiridas con más de dos años de antelación, en el cálculo del Impuesto sobre la Renta de las Personas Físicas se aplica al incremento obtenido un tipo reducido del 20%; en ese caso están exentas las primeras 200.000 pesetas de incremento patrimonial. Además, si las acciones se habían adquirido más de dos años antes del 31 de Diciembre de 1996 se aplican coeficientes reductores de un 25% anual para calcular el incremento obtenido, frente a un 14’28 % en valores no cotizados.
Por otra parte, la transmisión de valores admitidos a negociación en Bolsa está exenta del Impuesto sobre Transmisiones Patrimoniales y Actos Jurídicos Documentados y del Impuesto sobre el Valor Añadido.
Por último, gozan de exención del Impuesto sobre el Patrimonio
las participaciones en entidades con cotización en Bolsa, cuando
concurre que la entidad no tenga por actividad principal la gestión
de un patrimonio mobiliario o inmobiliario, no sea de Transparencia Fiscal,
la participación del sujeto pasivo sea al menos de un 15% o de un
20% con determinados familiares y el sujeto pasivo ejerza funciones de
dirección en la entidad, percibiendo una remuneración que
suponga más del 50% de la totalidad de sus rendimientos.
La experiencia de ...Telepizza
“Las razones principales que Telepizza se planteó para cotizar en Bolsa fueron las siguientes:
2.9. Bolsa de Madrid: Una demanda de acciones garantizada.
La reconocida calidad de servicio ofrecida por la Bolsa de Madrid y la favorable coyuntura económica conforman, actualmente, unas condiciones idóneas para la cotización bursátil. El importante volumen de demanda de acciones por parte de los inversores, así lo confirma. En una visión conservadora de las estimaciones relativas a la oferta y demanda futura de valores, los expertos financieros concluyen que aunque la oferta de valores en los mercados va a crecer sensiblemente, los fondos de los inversores destinados a la compra de acciones lo harán a un ritmo muy superior.
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Por eso, con el apoyo comercial y la distribución adecuadas,
cada vez que una empresa sale a Bolsa la demanda de acciones supera ampliamente
la oferta. A continuación se muestra el exceso de demanda de las
salidas a Bolsa acompañadas de oferta pública de venta desde
1994:
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“La salida de Mapfre Vida a la Bolsa se inscribió en la estrategia de desarrollo financiero de Mapfre. El fuerte desarrollo empresarial que ha tenido el Sistema Mapfre no habría sido posible exclusivamente con los fondos propios de la empresa matriz (una Mutualidad de Seguros), sino que se ha apoyado en la captación de recursos en el mercado a través de la cotización de sus sociedades filiales (inicialmente Corporación Mapfre y en una etapa posterior Mapfre Vida).
En concreto, la salida a Bolsa de Mapfre Vida ha permitido a Corporación Mapfre desinvertir con alto beneficio una parte de su inversión en dicha entidad y destinar los fondos obtenidos a nuevas inversiones, principalmente en el exterior.
Dentro de esa estrategia, se trata de primar la participación de inversores particulares con la finalidad de conseguir la máxima difusión del valor y una adecuada estabilización de su cotización..José Manuel Martínez. Presidente.
2.10. Un mercado para todo tipo de empresas
En la Bolsa de Madrid cotizan empresas de muy diferentes tamaños y pertenecientes a todos los sectores de actividad de nuestra economía.
La empresa que considere su cotización en la Bolsa de Madrid deberá cumplir un requisito de capital mínimo de 200 millones de pesetas. La cuantía de este importe debe ser suficiente para combatir la errónea percepción de que la Bolsa es un instrumento de financiación sólo para grandes empresas. De hecho, de las casi 360 empresas cotizadas en la Bolsa de Madrid, un tercio poseen un capital inferior a 1.000 millones de pesetas.
Además, muchas de ellas no accedieron al mercado con sus actuales recursos, sino que han aprovechado la financiación vía ampliaciones de capital para soportar sus objetivos de crecimiento y capitalizarse adecuadamente.
Lo mismo sucede en términos de facturación. Si excluímos los bancos y sociedades financieras, el 15% de las empresas cotizadas superan los 100.000 millones de facturación anual, mientras que un tercio facturan menos de 10.000 millones.
En definitiva, la Bolsa de Madrid ofrece sus ventajas a todo tipo de
empresas.
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| CAPITAL (Mill.Pts.) |
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| Más de 25.000 |
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| Entre 5.000 y 25.000 |
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| Entre 1.000 y 5.000 |
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| Menos de 1000 |
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| FACTURACION (Mill.Pts.) |
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| Más de 100.000 |
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| Entre 50.000 y 100.000 |
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| Entre 25.000 y 50.000 |
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| Entre 10.000 y 25.000 |
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| Menos de 10.000 |
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3. Cómo Acceder al Mercado Bursátil
El acceso al mercado bursátil precisa del cumplimiento de unos requisitos previos y de una posterior elección del procedimiento que mejor se ajuste a las necesidades y objetivos de la empresa.
El proceso de admisión es más sencillo de lo que a menudo se piensa, tanto por la facilidad de cumplir los requisitos como por la tramitación que requiere. La relevancia de la decisión de cotización aconseja, no obstante, una preparación y seguimiento profesionales a través de los servicios que ofrecen las Sociedades y Agencias de Valores y Bolsa.
Por su parte, y ante lo novedoso que puede resultar este procedimiento
para algunas empresas, la Bolsa de Madrid facilita un servicio gratuíto
de asesoramiento e información básica previo a la cotización.
3.1. Requisitos previos
La Bolsa de Madrid exige el cumplimiento de unos requisitos mínimos, que en síntesis son los siguientes:
3.2. El proceso de colocación
La fase de venta o colocación, propiamente dicha, de las acciones en el mercado es, sin lugar a dudas, la más importante antes de la aparición de la empresa en la lista de negociación. El asesoramiento y participación de alguna Sociedad o Agencia de Valores y Bolsa y, según el tamaño, de entidades financieras con amplias redes de oficinas, será esencial en esta fase.
La colocación de acciones viejas, es la vía mas adecuada para aquellas empresas que cuenten con autocartera o deseen la desinversión de parte de los accionistas.
Si la pretensión es inyectar recursos propios vía ampliación de capital, la opción será colocar acciones nuevas, renunciando los accionistas al derecho preferente de suscripción. Normalmente se realiza una oferta pública de suscripción. Es decir, se venden los derechos de suscripción y los inversores suscriben inmediatamente la ampliación aportando, por lo general, la prima correspondiente.
Si la finalidad perseguida consiste en una captación masiva de fondos junto a una atomización del accionariado, la colocación debe ser pública. Este objetivo de diversificación puede resultar reforzado por las normas de prorrateo, en el caso de producirse una sobredemanda de los títulos, de modo que se propicie la entrada de accionistas minoritarios, de carácter esencialmente estable y que tenderán a coincidir con la dirección de la empresa, en la medida que obtengan un rendimiento razonable.
¿Cúal debe ser el precio de colocación?
El precio de colocación de las acciones es uno de los componentes esenciales que van a determinar el éxito de la "salida".
La valoración de las acciones debe ser objeto de un profundo análisis de la empresa y su comparación con las empresas del mismo sector cuyos títulos ya se encuentran cotizando en orden a establecer un precio competitivo a la vez que atractivo. Pueden también compararse con empresas cotizadas en otros mercados o que cuenten con características asimilables, aunque su actividad sea diferente.
La fijación del precio deberá tener en cuenta la proyección de resultados, la valoración teórica de la empresa y la situación del mercado de valores entre otros factores. Sin embargo, el precio óptimo no tiene por qué coincidir con el que se ajusta exactamente al diseño financiero de la operación y en la valoración deberán tenerse en cuenta factores de otra índole, como, por ejemplo, la imagen externa de la compañía, sin olvidar que épocas de evolución bursátil positiva permiten la fijación de un precio de venta algo más elevado.
En las colocaciones de acciones que se han realizado últimamente se ha establecido una horquilla de precios máximo y mínimo. Una vez cerrado el período de prospección de la demanda, se ha fijado el precio definitivo de colocación de las acciones.
También se pueden establecer diferentes precios en función de los distintos tipos de inversores que se deseen primar a la hora de su entrada en el capital. De esta forma, se podrá fijar un precio para los inversores institucionales, otro para los inversores minoristas, otro para los extranjeros e incluso otro distinto para los empleados activos y jubilados que quieran participar en los resultados de la compañía.
3.3. La admisión a negociación
El procedimiento a seguir para la admisión a negociación de las acciones consiste, principalmente, en la presentación, ante la Comisión Nacional del Mercado de Valores y la Bolsa de Madrid, de los documentos de naturaleza jurídica y económica que permitan comprobar la regularidad jurídica y la situación financiera de la sociedad.
Entre estos documentos destaca el Folleto informativo, que contiene información de la sociedad, los valores cuya admisión se solicita e información económico-financiera suficiente para poder formular un juicio fundado sobre la inversión propuesta. Su difusión tendrá carácter gratuíto.
Para la preparación del expediente de admisión, la Bolsa de Madrid cuenta con un departamento de Atención a Empresas, donde de forma gratuita, un grupo de expertos profesionales le asesorarán e incluso colaborarán tramitándolo ante el resto de las instituciones implicadas. Este departamento le facilitará el “Libro Azul” de la Bolsa de Madrid, donde encontrará toda la información detallada para la admisión, incluyendo los modelos de la documentación a presentar.
Es conveniente que las actuaciones a seguir se solapen en el tiempo
con el período de colocación, con objeto de facilitar la
inmediata liquidez de las acciones, una vez concluido éste.
3.4. Obligaciones de la cotización en Bolsa
Costes
Los costes derivados de la cotización en Bolsa de una empresa son bastante variables. En particular, influyen de manera decisiva los gastos en publicidad, que pueden oscilar desde el simple cumplimiento de la obligación legal de la publicación de anuncios en el BORME, a los despliegues publicitarios en distintos medios de comunicación a los que hemos asistido en distintas ocasiones recientemente.
En todo caso, los gastos de una operación de “salida” son el agregado de distintos conceptos que, básicamente, se pueden resumir en:
Suministro de información
La cotización en Bolsa obliga al suministro de información periódica por parte de la empresa.
El espíritu de esta obligación es dotar al mercado de
suficiente información para que la formación de precio en
cada instante sea correcta y, por tanto, no se produzcan imperfecciones
derivadas de una falta de transparencia informativa.
La información a suministrar por las empresas se puede agrupar
en dos grandes bloques:
a.- Periódica
La Colaboración de los profesionales
El Mercado de Valores español dispone de excelentes profesionales que facilitarán este proceso y que aportarán su experiencia para que sea un éxito: las Sociedades y Agencias de Valores y Bolsa.
Entre los servicios que ofrecen estas entidades se encuentran los siguientes:
3.5. La Bolsa de Madrid, al servicio de las Empresas
Un mercado en vanguardia
El prestigio de la Bolsa de Madrid está avalado por la calidad y el número de los participantes en este mercado. Unas empresas de primera línea que disfrutan de unos niveles de liquidez y contratación equivalentes a los de los principales valores europeos en sus respectivos mercados; unos intermediarios que aportan una excelente profesionalidad y experiencia; y una comunidad inversora amplia y cualificada, tanto nacional como internacional, que cada año en mayor número deposita su confianza en Bolsa.
La madurez del mercado bursátil español se ha consolidado,
además, con un alto nivel de contratación que ha situado
a la Bolsa de Madrid como la 4ª plaza financiera de la Unión
Europea y la 10ª del mundo.
Esta situación de privilegio se ha obtenido también gracias
a los modernos y competitivos sistemas técnicos y funcionales sobre
los que se apoyan todos los procesos: las colocaciones, la contratación,
las operaciones financieras, la difusión de la información…
Al servicio de los emisores
La Bolsa de Madrid, a través de su Servicio de Atención a Empresas, ofrece su colaboración y experiencia. Entre otras actividades destacan:
1º Servicio de Asesoramiento legal y gestión de admisión a negociación.
Este servicio, gratuíto para todas las empresas, supone:
2º Servicio de Libro de Registro de Accionistas:
Este servicio ofrece la llevanza del Libro de Registro de Accionistas
para aquellos emisores de valores nominativos, en base a los requisitos
técnicos, de procedimientos y de plazos establecidos legalmente.
3º Servicio de Operaciones Financieras:
La Bolsa de Madrid ofrece sus servicios técnicos e informáticos para coordinar y procesar la información que converge en las diversas operaciones financieras que se puede plantear un emisor admitido en Bolsa, desde la colocación previa a la admisión del valor, hasta posteriores ampliaciones de capital, conversiones, canjes, Opas, etc.
Por otra parte, la Bolsa de Madrid es, hoy, un prestigioso foro de información financiera que reúne, mediante cursos, seminarios y otras actividades, a empresas, medios de comunicación, analistas, organismos reguladores, etc. Este servicio a los participantes en el mercado va más allá en el caso de las empresas cotizadas, pues la Bolsa de Madrid pone a su disposición de modo gratuito sus instalaciones y su apoyo logístico en la organización de este tipo de eventos.
4. EXPERIENCIA PRACTICA: LA SALIDA A BOLSA DE TELEPIZZA
4.1.- Situación previa a la salida a Bolsa:
Telepizza era una empresa familiar, que había crecido extraordinariamente en los últimos años y, en la que existían importantes discrepancias dentro del Consejo de Administración acerca de lo que debía ser el futuro de la empresa, su política financiera y de reparto de dividendos, etc… El control de la compañía estaba en manos de sus fundadores, los hermanos Fernández Pujals.
En septiembre de 1995 se celebró una Junta General de Accionistas, en la que se acordó, entre otras cosas y como consecuencia de las discrepancias en el Consejo, el cambio de Presidente y con ello, la salida de Leopoldo Fernández Pujals de la empresa. A partir de ese momento, dirigen la compañía el hermano, Emilio Fernández Pujals, y los accionistas minoritarios. Se forma un nuevo Consejo de Administración con seis miembros, sin Leopoldo.
La empresa entra entonces en una fase en la que las posibilidades de negociación quedan bloqueadas y, de cara al futuro de la compañía hay una clara diferencia de intereses entre los distintos accionistas.
En aquel momento, la composición accionarial era la siguiente:
- 40% controlado por Leopoldo Fernández Pujals.
- 32% controlado por Emilio Fernández Pujals.
- 27,2% controlado por accionistas minoritarios
- 0,8% autocartera.
Es en este marco en el que se plantea en el seno de la sociedad la posibilidad de salir a Bolsa.
4.2.- Adopción del acuerdo de Salir a Bolsa
Cuando se plantea por primera vez esta posibilidad, despierta una gran desconfianza por parte de la mayoría de los minoritarios, que habían entrado en los años 90 y 91 y querían realizar las importantes plusvalías generadas hasta el momento. La política de la empresa había sido de constante reinversión, por lo que a lo largo de los años no había repartido dividendos, provocando cierto malestar entre los accionistas, que en ese momento no tenían demasiada confianza en que la compañía siguiera creciendo.
Por otro lado, se había publicado en los medios de comunicación que existían problemas familiares, problemas con los directivos, etc., y los minoritarios consideraban que todo ello perjudicaba, o hacía aún más inviable la posibilidad de salir a Bolsa.
Por el contrario, los dos accionistas principales, Leopoldo, que controlaba el 40%, y Eduardo, que mantenía el 32%, sí confiaban en la posibilidad de que la salida a Bolsa solucionara los problemas internos de la empresa. Esta solución pasaría por la entrada de una entidad financiera como paso previo a la salida, punto en el que tampoco existía unanimidad. Los minoritarios buscaban aquella entidad financiera que cumpliera las mejores condiciones para sacar la empresa a Bolsa, mientras que los accionistas que pretendían permanecer buscaban un perfil distinto de entidad financiera, con una visión más a medio-largo plazo. La lógica impuso que prevaleciera la postura de éstos últimos y se eligió a BBV.
En relación al precio, la sociedad fue valorada inicialmente, en mayo del 96, en torno a los 10.000 millones de pesetas. Eduardo consideró que la compañía podía alcanzar un precio superior, por lo que no estaba decidido a vender en una primera fase.
Finalmente se acordó que la operación se realizaría en dos partes: en la primera entraría BBV, y en la segunda, coincidiendo con la salida a Bolsa, saldría Eduardo del capital y el banco vendería la mitad de su participación inicial. Esto aseguraba a todos los accionistas que el Banco tomaría una postura neutral en toda la operación y, en particular, a la hora de fijar el precio de salida. Como los accionistas salientes desearían el mayor precio posible y los que permanecen en el accionariado no tanto, el Banco estaría simultáneamente en las dos situaciones.
Con la entrada de BBV, a 28 de junio de 1996, la distribución accionarial era:
- 45% controlado por L.F.P.
- 32% controlado por E.F.P.
- 18% controlado por BBV
- 3,63% controlado por accionistas minoritarios
- 1,37% autocartera
4.3.- Realización de la salida a Bolsa:
Una vez que ya no había accionistas minoritarios, lo importante fue el acuerdo entre los hermanos Leopoldo y Eduardo y, BBV. En este acuerdo se pactó todo:
- Cambio del Consejo de Administración y alternancias en la Presidencia
- Obligación de salir a Bolsa en un plazo de tiempo: Mandato oficial a BBV Interactivos.
- Precio mínimo para salir a Bolsa. Se fijó que una vez que el valor mínimo de la sociedad fuese 16.000 millones, habría obligación de vender en Bolsa.
También se acordaron cantidades: el hermano debía vender el total de su participación (32%), los minoritarios (que eran los directivos de la compañía) también y Leopoldo aportaría los títulos para el "green shoe" (1,8%).(*)
- Penalizaciones en caso de incumplimiento
- Plan de actuación de la sociedad durante este periodo
- Garantías entre las partes.
El 28 de junio del 96 se celebraron en Bilbao dos Juntas Generales Universales de accionistas y un Consejo de Administración. Se aprobaron las cuentas, se previeron circunstancias como la posibilidad de no poder salir a Bolsa, etc. En este caso concreto, se había aprobado de antemano la venta de la compañía.
El 1 de Julio Leopoldo vuelve a Telepizza. Había salido el 13 de septiembre del año anterior y desde entonces no había tenido relación con la empresa. El objetivo era sacar la compañía a Bolsa lo antes posible.
4.4.- Requisitos para salir a Bolsa (1ª Fase)
La primera tarea del Coordinador es definir, junto con la compañía, los elementos críticos de la oferta, sobre los cuales se basa el éxito de la operación.
(*) "green shoe": opción de venta de títulos que se suele reservar en las OPV´s para estabilizar el precio de las acciones cuando existe una importante sobredemanda.
El 10 de septiembre de 1996 se celebra la Junta General de Accionistas, en la que se acuerda:
- Modificar los Estatutos Sociales. Este es un punto clave, en especial para una empresa familiar, pues se trataba de garantizar, en la medida de lo posible, el mantenimiento del control de la compañía. En España no hay posibilidad de establecer cláusulas "anti-opa", pero pueden establecerse un conjunto de cláusulas que dificulten el acceso al control.
- Ampliación del capital social a 1.073 millones
- Transformación de las acciones en anotaciones en cuenta
- No limitar la transmisibilidad de las acciones
Se acordó realizar una Oferta Pública de Venta de Acciones como paso
previo para solicitar la admisión a cotización en la Bolsa, pues no se
cumplía con el requisito mínimo de difusión accionarial y se pretendía no
sólo cumplir con este mínimo, sino que el valor contase con un buen nivel
de liquidez posterior en el mercado.Como suele ser habitual, se realizaron estudios previos de demanda y situación de mercado, y en función de la demanda prevista se diseñaron los tamaños iniciales de los distintos tramos de la oferta.
Las entidades directoras fueron BBV Interactivos para el tramo nacional y Merrill Lynch para el internacional y finalmente, se fijó el número de acciones que integrarían cada tramo de la oferta, en la siguiente proporción:
- Tramo Nacional: 58%
- Subtramo Minorista: 45%
- Subtramo Institucional 13%
- Tramo Internacional: 42%
Simultáneamente se inició la fase de diseño y realización del Folleto Informativo de la Oferta Pública de Venta.
4.5.- Requisitos para salir a Bolsa (2ª Fase)
En esta segunda fase se realiza la comunicación previa a la Comisión Nacional del Mercado de Valores, el 11 de octubre de ese mismo año.
Verificación y registro del Folleto Informativo ante la CNMV: entrega de documentación.
- Inicio de la OPV: firma de los contratos de aseguramiento y colocación.
- Información ante las Sociedades Rectoras de las Bolsas de Valores, así como ante el Servicio de Compensación y Liquidación de Valores.
- Cambio en los órganos sociales: Junta General de Accionistas de 15 de octubre de 1996
La sociedad había sido valorada en 24.000 millones, por lo que al superar los 16.000, no debería haber problema para la salida a Bolsa, pero el oferente principal, Eduardo, empezó a plantear dudas, a intentar retrasar las fechas, etc.. Fueron momentos difíciles, pero finalmente se aprobó la salida a Bolsa de un total de 4,5 millones de acciones, es decir, unos 10.500 millones de pesetas. Los analistas aconsejaban que cuanto mayor fuera el número de acciones ofertadas, más posibilidades habría de alcanzar los límites superiores del precio, dentro del intervalo que se había establecido. Definitivamente se sacó sólo lo que estaba pactado, el 45% del capital.
En relación a la valoración, los analistas internacionales hicieron una valoración superior de la empresa que los nacionales, de modo que el precio final fue un precio intermedio entre ambos.
El precio definitivo por acción fue fijado en 2.231 pesetas para el tramo minorista y, 2.300 para el tramo institucional. En total se recibieron 76.000 peticiones, por lo que se realizó un fuerte prorrateo.
De los gastos de la operación, el 98% lo pagaron los oferentes, de modo que a la sociedad solo le costó las tasas (Bolsa, CNMV,..)
De los 10.500 millones del importe total de la salida a Bolsa, los gastos ascendieron a 650 millones. En una operación de este tipo suelen rondar en torno al 3,5% del efectivo, dentro de los cuales, el apartado de publicidad suele ser el más importante. En este caso no fueron muy elevados - 140 millones - pues al detectarse una gran demanda, se limitó la campaña publicitaria en Televisión, donde se destinaron sólo 60 millones.
Una vez iniciado todo este proceso, las ventas de la empresa se dispararon y, los beneficios ascendieron a 1.700 millones de pesetas, 300 más de los previstos.
4.6.- Resumen órdenes de la OPV de Telepizza:
Se ofertaron 4,5 millones de acciones y la demanda total superó los 247 millones, es decir, superó 55 veces la oferta, consecuencia de lo cual hubo un fuerte prorrateo.
Hay que reconocer que el momento bursátil para la salida fue idóneo
Mill. Acc. Mill. Ptas. % s/ Total Tramo Minorista 60,70 139,614 25% Tramo Institucional Español 81,80 188,136 33% Tramo Internacional 104,79 241,017 42% TOTAL 247,3 568,767 100%
4.7.- La Sociedad en Bolsa:
- Fecha de inicio de cotización: 13 de diciembre de 1996
El precio de salida fue de 2.300 pts y el primer valor de cotización de 3.100 pts, un 30% de revalorización el primer día.
Telepizza es una empresa en crecimiento que salió a Bolsa para solventar los problemas del accionariado y eso lo ha sabido valorar el público inversor.
- Nueva División del accionariado:
- 43,2%controlado por L.F.P.
- 9,1%controlado por BBV
- 2,67%controlado por accionistas minoritarios
- 1%autocartera
- 44%en Bolsa
- Nuevo Consejo de Administración: 9 miembros
4.8.- Estructura del Consejo de Administración se ha profesionalizado dividiéndose en:
Para esta nueva etapa, se nombraron profesionales de reconocido prestigio como consejeros independientes, en representación del capital libre en el mercado.
4.9.- Los cambios más significativos que se han producido en la sociedad desde que está en Bolsa son:
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